Blog

DCM’deki zıplamayla ilgili mayhoş görünümler

  Blog    5 Ocak 2019
Yorum Yok

DCM’deki zıplamayla ilgili mayhoş görünümler
RAPOR BORÇ SERMAYE PİYASALARI (DCM) DCM’DEKİ ZIPLAMAYLA İLGİLİ EKŞIMSI GÖRÜNÜMLER Enflasyon & faiz oranları Çin’de enflasyonist bir sıçrama baş gösterdi; Avustralya faiz oranlarını arttırıyor ve bu modaya daha da artı ülkenin uyması bekleniyor. Bu gelişme yüzünden Faiz oranlarının artmasından endişelenen şirketler ve hükümetler göre bir bağ ihracı tufanı tetiklenmiş durumda. Peki tarafsızlığının ve eli sıkılığını koruyacağının sinyalini veren merkez bankalarının sayısının arttığı bir ortamda bunun borç sermaye piyasaları (DCM) üzerinde ne gibi etkileri olacak? Joanne Hart / The Banker (Ekonomist Dergisi) OCAK 2010 BÜYÜK bir heyecanla başlamıştı. Yeni bir 10 sene, yeni bir çağ, yeni bir ruh hali. Senet ihraçları artıyordu, spread’ler daralmaya devam ediyordu ve cümbür cemaat idareli krizin artık hemen hemen sonuna gelindiğine inanıyordu. Oysa yılbaşının üzerinden sadece dört hafta geçtikten sonradan piyasalardaki atmosfer bir anda mayhoşlaşmaya başladı. Sorunlar önce Balkanlar’da baş gösterdi. Yunanistan’ın 25 Ocak’ta çıktığı 8 milyar Euro değerindeki beş takvim bono ihracına 20 milyar Euro’dan pozitif talep geldi. Bu ihraç, 350 baz puan gibi yüksek fakat adil olarak değerlendirilen bir spread üzerinden fiyatlanmıştı. Oysa bu satıştan birkaç gün sonra spread adamakıllı açılarak, şubat başında eli kulağında bir kriz olduğuna yönelik korkuları adamakıllı arttırdı. —————- SPREAD’LERİN BASKI ALTINA GİRMESİYLE MILLI DEVLETLER SEKTÖRÜ DE BELİRSİZLİĞE GÖMÜLDÜ. YATIRIMCILAR ARTIK GÜVENİLİR BİRER LİMAN OLARAK İYİ DERECELİ KURUMSAL TAHVİLLERİ GÖRÜYORLAR. Mark Lewellen) ——————————– Her ne değin Yunanistan’ın batmasına izin verilmeyecek dek büyük olduğuna ve Euro bölgesinin güçlü üyelerinin gerektiği anda ona takviye elini uzatacağına herkes muhakkak gözüyle baksa da, piyasa hassasiyetinin alarm moduna geçmesi engellenememişti. AB içinde sırtında heybetli bir borç yükü ile tökezleyen bir ekonomi taşıyan tek egemen Euro bölgesi devleti Yunanistan yok; aynı zamanda İspanya, Portekiz ve İtalya da aynı sıkıntılar içerisinde ve büyük bir ihtimalle bu durumları birkaç yıl daha sürecek. Yangına körükle gidercesine ardındaki Moody’s’den ABD’nin AAA olan derecelendirmesinin değiştirilemez olmadığı ve eğer ABD bütçe açığını uygun bir şekilde yönetemezse derecelendirmesinin bundan hasar görebileceği açıklaması geldi. Yatırımcılar Moody’s’in bu tehdidinden pek de korkmadılar ancak bu açıklama Güney Avrupa’daki mevcut durumla emrindeki yandan koyulduğunda, 2010 yılında ve sonrasında kredi piyasalarındaki kilit sorunun ne değin ciddi olduğunu gösteriyor; devasa ve acele bir anapara ihtiyacının. GELECEKTEKİ ZORLUKLAR Kıdemli bir bankacı, “2010 yılı hiç de iyi görünmüyor. Odadaki fil, Güney Avrupa ve onun devlet borçları takvimi. Ayrıca Almanya’nın imalat endüstrisi de bir soru işareti ve ABD’de bile toparlanmanın ilk olarak düşünülenden daha uzun olacağına dair korkular var. Hepsini birden hesaba katan piyasalar acilen havada asılı durumda bekliyor” diyor. 2008’in hiç ümit vermeyen dördüncü çeyreğinin peşinde 2009’un başlarında olduğu gibi piyasalarda tekrar karamsarlık ve kasvet hüküm sürüyor. Geçen yılın birincil birkaç haftası boyunca piyasalar sadece yüksek notlu bağımsız devletlerin, uluslarüstülerin ve hükümet garantili mali kurumların korunmasına odaklanmıştı. Ama bu kötümserlik kısa sürede atlatılmış ve 2009 yılı bilhassa de egemen devletler ve kurumlar açısından bir artma yılı oluvermişti. Onların sermayeye ihtiyacı vardı ve yatırımcıların elinde de ondan bol bir şey yoktu. Faiz oranları böylece düşüktü ki ihraççılar açısından borçlanma maliyeti son derece makuldu ve kurumlar getiri arkasında koşmaya özendirildiğinden para piyasalarındaki faiz oranlarının üzerinde getirisi olan tahvilleri havada kapıyorlardı. Fakat bu yılki ruh hali oldukça bambaşka. Geçen sene kredi spread’leri etkin bir şekilde mükemmele yakın fiyatlanıyordu. Derhal cilalar dökülüyor. Algılamadaki değişim bilhassa ulusal devletler ve bankalar açısından kötüleşme yönünde. HSBC Avrupa borç anapara piyasaları başkanı Roger Thomson, “Bu piyasa şimdilik finansallardan gelen dikkate layık miktarlardaki yeniden fonlamalar ve kamu sektörüne karşın yeni finansmanlarla ayakta duruyor. Gelecek iki yıl içinde bir finansman duvarı oluşacak” diyor. TALEP ve TALEP Kredi piyasaları diğer piyasalardan bambaşka değiller. Satmak tarafındaki bir talep bolluğu alıcıların iştahını ve ödemeye hazırlanmış oldukları fiyatı etkiler. Bu yüzden eğer bir ihraç dağı olacağı bekleniyorsa, bunun ihraççılara olan maliyeti de artacaktır. Rotschild Ortadoğu borç ve varlık danışmanlığı başkanı Paul Reynolds, “Yatırımcılar iyi spread seviyeleri talep edebilecekler ve alacaklar da” diyor. Parasal kurumların durumu ise hiç kuşkusuz aşırı meydan okuyucu görünüyor. Hükümet garantilerinin ve hükümet fonlarının geri çekilmesiyle yüzleşeceklerinden tembel bir menkul kıymetleştirme piyasası görülecek ve düzenleyicilerden gelen zorunlu sermaye artışı taleplerine maruz kalacaklar. Barclays Capital parasal kurumlar grubundan sorumluluk sahibi idare direktörü David Lyon ise “Ortada aslında fazla bir arz var. Piyasa vade sonu dağına odaklandıkça, bu durumun spread’ler üzerinde müthiş bir zorlama olaştırma ihtimali bir hayli yüksek” diyor. BÜYÜYEN ENDİŞELER Zaten yeterince zor olan bu ortamı enflasyon ve faiz oranlarıyla ilgili endişeler daha da zorlaştırıyor. Rotschild’den Paul Reynolds, “Enflasyonun görünümü piyasayı düşürme eğiliminde. Faiz oranları İngiltere ve Euro topraklarında kuşkusuz artırmak zorunda ama burada başlıca soru ne vakit? Politika yapıcılar, politikacılar ve borçlular bu anın olası olduğunca ertelenmesini istiyorlar. Düzenleyiciler ile merkez bankaları enflasyonist baskıları toparlanma sürecini boğmalarına müsade vermeden dizginlemek niyetindeler. Hiç de basit bir durum yok” diyor. Bu durum ihraççılar ve yatırımcılar açısından da hiç basit yok. Yaşanan son gerginliğe karşın spread’ler 2009’un ikinci yarısında gerçekleştirilen ihraçlardaki patlama tamamen parasal krizin zirve yaptığı günden bu yanlamasına aralıksız daralıyor. Şubat ayında spread’ler açılmaya başlamıştı fakat halen 15 ya da 18 ay önceki seviyeleriyle karşılaştırılamayacak değin sıcacık bir alanda hareket ediyorlar. Standard&Poor’s global değişmez-getirililer araştırma bölümü başkanı Diane Vazza, “Yatırım yapılabilir spread’ler, 2008 Aralık ayındaki rekor zirvelerinden bu yanlamasına 197 baz puan olan beş takvim hareketli ortalamaların sınırına doğru daraldılar” diyor. Faiz oranlarının düşük ve spread seviyelerinin mantıklı olduğu böylesi bir ortamda ihraççıların çoğu (egemen devletler, yarı bağımsız devletler, finansallar ve hatta kurumlar), gayet doğal olarak bugün sermayeye erişmek istiyor. Ancak yatırımcılar öbür bir ‘akıl seti’ndeler. Eğer faiz oranları yükselirse getirilerin de benzer seyri izleyeceğini ve enflasyonist baskılarla ilgili en ufak bir işaretin bile mevcut kağıtların fiyatını etkileyeceğini gayet iyi bildiklerinden şimdi birçok beklemeyi seçim ediyor. Barclays Capital’den David Lyon, “Yatırımcılar gelecek hakkında bir varsayım yapamadıklarından şöyle düşünüyorlar; nasıl olsa daha sonra olasılıkla daha iyi bir fiyattan alabileceksem birazcık daha bekleyeyim daha iyi” yorumu yapıyor. Standard&Poor’s Avrupa başekonomisti Jean-Michel Six de, durumu nazikçe şöyle özetliyor: “2009’da talep arzı aşmıştı. 2010 ve 2011’de ise bu denklem tersine dönerek volatilitenin artmasına ve faiz oranlarının yükselmesine neden olacak.” Volatilitenin, yalnızca satıcılar ile alıcılar arasındaki beklentileri uyumsuzlaştırmasının yanı sıra öteki o kadar fazla sonucu daha olacak. Hisse senetleri piyasalarında Travelport ve giyim zinciri New Look’un büyük halka açılım planları şubat ortasında ertelendi. Borç piyasalarında da birkaç ihraç gürültüsüz sedasız geri çekildi. Kıdemli bankacılardan biri, “Orada muhakkak ihraççılar ile lider kurumlar aralarında bir uyuşmazlık yaşandı” diyor. Sürtüşmenin diğer bir örneğinde de; Avrupa’daki en muhafazakar bankalardan biri, 2 milyar Euro’dan daha eksik bir tutarda beş yıllık tahvil ihraç etmişti. Bu kağıt, 200’den artı kurum aralarında paylaştırılmıştı. İyimserler böylesi bir durumu aşırı bir istek işareti olarak yorumlayabilirler. Algılaması birazcık daha kaslı olan gözlemciler ise bu ihraca aracılık yapan lider kurumların ellerinden geldiği değin artı sayıda yatırımcıya satmak yapmak zorunda olduklarını çünkü her bir yatırımcının fakat ufak miktarlarda tahsisat başvurusunda bulunduğu sonucunu çıkartmıştı. BNP Paribas birincil piyasalar global başkanı Martin Egan, “2009’da hemen hemen bir tüketme çılgınlığı vardı. Derecelerine hiç bakılmaksızın tahviller kapış kapış gidiyordu. Bu yıl ise seçici alımlar yapıldığının kanıtları fazla daha fazla. Revaçta olan emin krediler var. Diğerlerinin yüzüne bile bakılmıyor” diyor. Birçok revaçta olan kredilerden bazıları, muhtemelen ironik gelse de kurumsal sektörde bulunabiliyor. Her ne kadar bunlara ulus sektörüne ve finansallara kıyasla geleneksel olarak daha yüksek risklilermiş gibi bakılsa da son iki yılda yaşanan olaylar bugün bu dinamiği değiştimiş durumda. MILLI BORÇLAR Ulusal devletlerle finansallar derhal gırtlaklarına kadar borç içindeler. Kıyaslamak gerekirse, yatırım yapılabilir derecesine sahip şirketler bile onlardan çok daha sağlam görünüyorlar. Barclays Capital Avrupa kurumsal kaynaklar başkanı olan Mark Lewellen, “Spread’lerin üzerindeki baskıların artmasıyla milli devletler sektörü volatilite içine girdi. Yatırımcılar artık iyi derecelere sahip kurumsal tahvilleri güvenli birer liman olarak görmeye başladı. Yatırımcılar bugün güvenilir varlık arayışında olduklarından A ve AA kredi notuna sahip olanlar kadar derecelendirme yelpazesindeki meşhur isimlere de dikkate bedel ölçüde istek gösteriyorlar” diyor. Yatırımcılar hem bundan böyle kredi sınıflandırma ajanslarının değerlendirmelerine inanmak yerine, ihraççıları bana kalırsa kendileri araştırıp analiz ederek bacak işlerinin çoğunu da kendileri yapıyor. Rotschild’dan Paul Reynolds, “Kriz öncesine kıyasla ihraççıların çok daha sıkı çalışmaları gerekiyor ve süreçler de artık fazla daha uzun süreler alıyor. İyi bir yatırım ortamı sunmaları durum ve ayrıca yatırımcılara olduğu değin müstakbel yatırımcılara aleyhinde da iyi davranmaları gerekiyor” diyor. BNP Paribas’tan Martin Egan da, “ilk kez ihraca çıkacaklar için yapılacak fazla meslek var ve duyurumdan fiyatlandırmaya değin başvuru formu süreçleri çok daha uzun sürüyor. Varlık yöneticilerine bundan böyle yatırım yapmadan önce onay alma zorunluluğu getirildiğinden, kriz öncesinde birkaç gün içinde bağlanabilen bağ ihraçları bugün ama bir veya iki haftada bağlanabiliyor” diyor. YENİ ORTAM 2006’nın ve 2007 başlarının hamle günlerinde tasdik süreçleri çok daha az yaygındı ve gerek ihraççılar gerek lider kurumlar satıcının kral olduğu bir ortama alışıktı. Bugün ise dengeler en ince ayrıntısına kadar değiştirilmiş durumda, yani bundan böyle ihraççıların yatırımcılara kur yapması gerekiyor. Paul Reynolds, “Borç ve yatırımcı ilişkileri bugünlerde sahiden layık yaratıyor. İhraççıların kendi kredilerini satış için gerekli süreyi ve kaynağı hafife almamaları gerekiyor. Birkaç yıl önce yatırımcılara sadece şu sorulurdu: Var mısın, yok musun? Bugün ise ihraççılar yatırımcılara zaman ayırıyor, sunumlar yapıyor, tanıtım turlarına çıkıyor ve zorunlu değer biçme raporlarını sunuyorlar” diyor. Tüm bu faaliyetlerin ardında belirgin bir mantık yatıyor. Hiç de eski sayılmayacak bir dönemde yelpazenin her diliminden ihraççılar aracısız olarak bankacılık piyasasından anapara bulabilirlerdi. O dönemde Avrupa’da ihraççıların anapara gereksiniminin takriben yüzde 80’i bankacılık piyasasından ve yalnızca yüzde 20’si tahvil piyasalarından karşılanırdı. Şu Anda bu oran değişiyor. Martin Egan, “Banka kredileri düzenleyici ve anapara baskısı kadar sınırlandırılmış durumda. Borçlanıcılar elastikiyet istediklerinden, onlara hangi piyasanın kapıları açıksa onu kullanacaklar. Geleneksel olarak ABD’nin senet kültürü Avrupa’nınkinden fazla daha fazla ama bu akıntı bundan böyle değişiyor. Avrupalı böylece çok şirket hayatlarında birincil kez bono piyasalarına erişiyor. ABD’de ise finansmanın takriben yüzde 80’i tahvil piyasalarında yapılır. Biz şimdilik bu noktanın fazla uzağındayız ama bu yönde şipşak ilerliyoruz” diyor. —————— 2009 YILINDA ISTEK, ARZI AŞIYORDU. 2010 VE 2011’DE İSE BU DENKLEM AKSINE DÖNEREK VOLATİLİTENİN ARTMASINA VE FAİZ ORANLARININ YÜKSELMESİNE NIÇIN OLACAK. Jean-Michel Six) —————— Banka borçlarının haricen bir çeşitlendirmeye gitme ihtiyacı hisseden ve kurumsal yatırımcıları kendilerinin garip ve karlı krediler olduğuna inandırmak isteyen öyle fazla şirket de hayatlarında ilk kere sınıflandırma arkasında koşuyor. Barclays Capital’den Mark Lewellen, “Burada kilit akım, banka borçları dışarıya bir çeşitlendirmeye gitmek. Şirketler sadece birkaç bankacılık ilişkisine güvenme riskini rahatlatmak istiyorlar” diyor. Pek çok şirket açısından çeşitlendirmeye gitmek bir tercih meselesi yok, onların böyle davranmalarını zorunlu kılan baskılar mevcut. Banka sermayesi bugün kıt bir kaynak ve birkaç yıl her tarafında da öyle kalacağa benziyor, ama bu koşul banka borcu vadesi dolan çok eksik ihraççının borcunu çevirebilmek için bitmiş finansman bulabileceği anlamına geliyor. Rotschild’dan Paul Reynolds da, “Milli devletler dışındaki sektörlerdeki ihraççılar, Banka borçlarının vadesi geldikçe en iyisinin olmasını ümit ederek bekleyemezler. Onların arkasına likidite riskini hazırlamak isteyeceklerdir. Kreditörlerini ve hissedarlarını, onların arkasından yeterince sermayeleri olduğuna ve maliyetlerden endişelenmediklerine ikna etmeye çalışacaklardır” diyor ve şunları ekliyor: “Geçmişte ihraççılar spread’ler hakkında aşırı endişelenirlerdi. Bugün ise yalnızca nereden para bulabileceklerini iyi anlamak istiyorlar. Bundan Böyle insanların aklında risk yönetimi, maliyet yönetiminin çok önüne geçmiş durumda.” Bu çabuk gerçekte akla fazla uygun geliyor. Kurumlar yılda bir veya iki kere borç ihracı yapma eğiliminde olduklarından, orta ya da uzun vadeli güvenilir bir finansman için ekstradan birkaç baz puan daha ödemek çok daha sancısızdır; bilhassa de altta yatan faiz oranlarının fazla düşük olduğu zamanlarda. Güçlü kurumsal kredilerin çoğu da önümüzdeki aylarda kuvvetsiz rakiplerini ele geçirmeyi ümit ediyor. Reynolds, “Önemli sayıda sorunlu kredinin olduğu bir dünyada fırsatların da bol olması gerekir. Fakat şirketlerin hazırlıklı olmaları şart yahut kendi finasmanları ya da fırsat maliyetleri bu konuya kolaylıkla birer araç gereç olabilir” diyor. Morgan Stanley Avrupa değişmez getirililer bölümü eşbaşkanı olan Giles Hutson da, “Şirketler, ister sermaye harcamaları yoluyla isterse de şirket birleşmeleri veya satınalmaları yoluyla olsun, kurumsal finansmanları için para bulmanın derdindeler. Bu sermaye dış kaynaklandırmalarının tamamını ne senet piyasalarında ne de banka piyasalarında yapacaklar ancak terazinin ibresi geçmiştekine kıyasla çok daha hassas dengelenecek” diyor. ANAPARA İHTİYACI Kurumlar kredi için birazcık daha fazlasını ödemeye istekli olabilirler. Ama ulusallarda ve finansallarda bu dinamikler öbür çalışıyor. Onların anapara ihtiyaçları çok daha şiddetli ve piyasadaki konumları da çok daha önemli. Piyasa katılımcılarının çoğu bu alanda yüksek derecelere sahip ihraççıların fonlara halen erişebileceğine inanıyor. Düşük dereceli ihraççılar ise piyasalarda daha eksik toleranslı bir tavırla karşılaşabilir. Ulusallar cephesinde, Güney Avrupalı kredilerin bu sene içinde ve 2011’de de güçlükle yollarını bulacağına dair yaygın bir beklenti başat. Kuzey Avrupalı ulusallar izafi olarak fazla daha bakımlı günler geçirebilirler oysa onlar için bile yatırımcı iştahının mütevazi seviyede kalması ve tutumlarının kesintisiz sorgulanması bekleniyor. Bir bankacının dediği gibi, “Halk geçen yıl hiç ayrım gözetmeksizin satın alıyorlardı. Fakat bu yıl öbür olacak. Bu durumdan kazançlı çıkanlar olacağı gibi zararlı çıkanlar da olacak kesinlikle. ‘Borç veririm, kasayı boşaltırım, bono satarım’ günleri güzeldi ama bundan böyle aslında mazide kaldı.”

74 okunma

Etiketler : , , , ,

  Benzer Yazılar


  Yorumlar

Bir Cevap Yazın

E-posta hesabınız yayınlanmayacak. Gerekli alanlar * ile işaretlenmişlerdir

Bu yazıya henüz yorum yapılmamıştır, yazı hakkındaki düşüncelerinizi paylaşmaktan çekinmeyin.